21 september 2015 -
In toenemende mate wordt door beleggers en beleidsmakers onderkend dat het voor een duurzaam economisch succes van ondernemingen van belang is om het langere horizon denken en handelen op de financiële markten te bevorderen.
Dit schrijft Bram Hendriks, Senior Corporate Governance Specialist en lid van de ESG Board bij NN Investment Partners (NN IP).
Succes ondermijnen
Hendriks: "De gedachte is dat beleggers die zich voornamelijk richten op de korte termijn resultaten van ondernemingen, op den duur het succes van een onderneming en de daarbij behorende waardecreatie ondermijnen. Michel Barnier, voormalig Europees Commissaris voor Interne Markt en Diensten, zei in april 2014 dat in de afgelopen jaren keer op keer is gebleken dat kortetermijndenken schadelijk is voor Europese bedrijven en de economie . In reactie hierop heeft de Europese Commissie voorstellen voor de herziening van de Richtlijn Aandeelhoudersrechten gedaan om corporate governance-gebreken met betrekking tot onder meer het gedrag van bedrijven en hun besturen en de aandeelhouders aan te pakken. Deze voorstellen moeten ervoor zorgen dat aandeelhouders meer betrokkenheid tonen bij de ondernemingen waarin zij beleggen; houd het management van het bedrijf verantwoordelijk voor hun acties en handel in het langetermijnbelang van het bedrijf."
Discussie
Hendriks: "Tegelijkertijd is er in diverse Europese lidstaten een discussie ontstaan over de vraag of langdurig aandeelhouderschap kan worden gestimuleerd door langer zittende aandeelhouders differentiële eigendomsrechten toe te kennen. Voorbeelden zijn extra stemrechten en dividend voor beleggers die de aandelen van een bedrijf gedurende een bepaalde periode in hun bezit hebben. Hoewel NN IP een voorstander is van het voorstel van de Europese Commissie om een langdurige betrokkenheid van de aandeelhouders te stimuleren, plaatsen we vraagtekens bij differentiële eigendomsrechten als middel om lange termijnaandeelhouderschap te stimuleren.
In Frankrijk en Italië is onlangs wetgeving aangenomen die bedrijven in staat stelt om dubbel stemrecht toe te kennen aan langer zittende aandeelhouders. In beide gevallen is langer aandeelhouderschap gedefinieerd als een periode van twee jaar. Onder deze wetgeving vallen de Florange-wet in Frankrijk en het Italiaanse 'Growth Decree'. De vraag of beleidsmaatregelen moeten worden ontwikkeld die ondernemingen in staat stellen om dubbel stemrecht toe te kennen, wordt ook besproken in de Europese Unie. Dergelijke maatregelen zijn als bepaling opgenomen in het ontwerprapport van Sergio Gaetano Cofferati, rapporteur van de Commissie Juridische Zaken van het Europees Parlement. Dit rapport werd in december 2014 gepubliceerd naar aanleiding van de herziene Europese aandeelhoudersrichtlijn."
Wat zijn de problemen met differentiële eigendomsrechten?
Hendriks: "In een recent document gepubliceerd door het Internationale Corporate Governance Netwerk ('Stewardship Does Not Benefit From Differential Ownership Rights' ) worden enkele problemen geïdentificeerd met betrekking tot differentiële eigendomsrechten voor langer zittende aandeelhouders. NN IP heeft actief aan dit document bijgedragen en is het eens met alle geïdentificeerde problemen ten aanzien van differentiële eigendomsrechten. Deze hebben betrekking op het toekennen van dubbel stemrecht en, meer in het algemeen, op de totstandkoming van klassen van gewone aandeelhouders met stemrechten die hun economische belang in bedrijven overstijgen. Extra stemrecht kan vooral verontrustend zijn in het geval van bedrijven die controlerende aandeelhouders hebben. Dergelijke rechten kunnen dienen om de controle van belangrijke aandeelhouders te verankeren en de verantwoordingsplicht jegens minderheidsaandeelhouders kleiner te maken, of zelfs op te heffen.
Wij vinden dat het stemrecht dat aandeelhouders kunnen uitoefenen in lijn moet zijn met hun kapitaalinbreng. NN IP onderschrijft daarom het principe 'één aandeel, één stem' voor gewone aandelen. Deze standaard zorgt ervoor dat de stemrechten van aandeelhouders in overeenstemming zijn met hun economische belangen, zodat alle aandeelhouders een gelijke behandeling krijgen. Ook ten aanzien van de uitbetaling van een loyaliteits dividend aan langere termijn aandeelhouders hebben we gelijksoortig bezwaar. Alle houders van een en dezelfde aandelenklasse moeten aanspraak kunnen maken op het zelfde dividend, ongeacht de periode dat zij deze aandelen in portefeuille hebben."
Actieve betrokkenheid
Hendriks: " Begin 2015 uitte NN IP deze zorgen samen met andere internationale beleggers ten overstaan van Italiaanse, Franse en Europese autoriteiten. Ons bezwaar tegen generieke mechanismen die leiden tot onevenredig stemrecht was in elk van deze interventies een terugkerend thema.
In Italië maakten we deel uit van een groep institutionele beleggers en vooraanstaande wetenschappers die in een brief aan de minister van Financiën hun bezorgdheid kenbaar maakten over bepalingen in de 'Growth Decree'. Middels deze wetgeving worden Italiaanse ondernemingen onder andere in de gelegenheid gesteld om dubbel stemrecht aan langere termijn aandeelhouders toe te kennen. De ondertekenaars van de brief maakten stevig bezwaar tegen de poging van de regering om een belangrijke bepaling in de Italiaanse wet buiten werking te stellen.
Normaal gesproken is de steun van minimaal 66 procent van de aandeelhouders nodig om dubbele stemrechten in de statuten van een bedrijf op te nemen. In juli 2014 besloot de Italiaanse regering echter tot een tijdelijke uitzondering. Zo konden beursgenoteerde bedrijven loyaliteitsaandelen, met dubbel stemrecht, introduceren door zich te verzekeren van een meerderheid van de stemmen, in plaats van de standaard supermeerderheid. Als gevolg daarvan hoefde slechts 50 procent van de aandeelhouders die op de aandeelhoudersvergadering stemden de invoering van loyaliteitsaandelen goed te keuren.
De uitzonderingsbepaling liep in januari 2015 af en via onze brief drongen we bij de regering aan op een beëindiging. De Italiaanse regering zag eerder dit jaar af van de plannen om de uitzonderingsbepaling voor loyaliteitsaandelen te verlengen. Dit was een positieve publieke beleidsuitkomst voor beleggers."
Dubbel stemrecht
Hendriks: "In Frankrijk verkrijgen aandeelhouders op basis van de geïntroduceerde Florange-wet automatisch dubbel stemrecht op het moment dat zij aandelen in een onderneming langer dan twee jaar vasthouden. Het belangrijkste verschil met de situatie in Italië is dat Franse bedrijven hun statuten niet hoeven aan te passen om dubbel stemrecht in te voeren. Sterker nog, Franse bedrijven die het principe van 'één aandeel, één stem' willen handhaven moeten dit specifiek in hun statuten opnemen.
NN IP heeft begin 2015 brieven verstuurd naar de voorzitters van Raden van Bestuur van Franse ondernemingen waar wij namens onze klanten in beleggen, met het verzoek om het principe van 'één aandeel, één stem' in hun statuten op te nemen. Een groot aantal van deze bedrijven reageerde positief en zette de statutenwijziging op de agenda van de jaarlijkse Algemene Vergadering van Aandeelhouders (AVA).
De AVA-uitkomsten waren in sommige gevallen positief. Op de aandeelhoudersvergadering van het cosmeticabedrijf L'Oréal stemde een overweldigende 99,8 procent van de aandeelhouders voor een resolutie om het principe van 'één aandeel, één stem' te handhaven. Op de AVA van Renault sprak een meerderheid van de de aandeelhouders zich echter uit voor het handhaven van dubbel stemrecht. Op die manier werden de inspanningen van topman Carlos Ghosn om het principe van 'één aandeel, één stem' in de statuten op te nemen gedwarsboomd en verkrijgt de Franse regering mogelijk meer invloed op de autofabrikant.
Wij zijn van mening dat differentiële eigendomsrechten vooral gunstig zijn voor de controlerende aandeelhouder(s) van een bedrijf en dat dit ten koste gaat van de minderheidsaandeelhouders. Daarom zal NN IP blijven ageren tegen differentiële eigendomsrechten als een instrument om het langer vasthouden van aandelen te stimuleren. Dit behelst ook de dialoog met de directies van bedrijven in de beleggingsportefeuille die overwegen om dubbel stemrecht en/of loyaliteitsdividend in te voeren. Tegelijkertijd zal NN IP haar zorgen hieromtrent ook bij beleidsmakers blijven uiten."
